Extraído de El País, 14 de junio de 2015
Los bárbaros están de nuevo a las
puertas. Los bárbaros son las empresas
de capital riesgo y las puertas, las
fronteras españolas. Estos inversores —
bautizados así en el libro Barbarians at
the gates, que cuenta la batalla por
hacerse con RJR Nabisco—
desembolsaron 3.465 millones en 2014
en 580 operaciones, un 45% más que un
año antes.
La mayor parte de ese dinero
pertenece a fondos extranjeros y los
sectores más activos son consumo,
industria, turismo y salud. La salida de la
recesión, la calidad de algunas empresas
a buenos precios, las necesidades de desinversión de muchos propietarios y el apoyo del sector
público están detrás de la dinamización del sector, que se encuentra ya en niveles de actividad
previos a la crisis. Además, el dinero que se ha levantado para nuevos fondos —4.801 millones el
pasado año— garantiza que la fiesta —salvo algún posible parón en determinados sectores a la espera
que se despeje el panorama político— continuará.
“La industria ha llegado a un punto de inflexión después de un largo parón y puede dar por superada
la crisis.
El crecimiento de la economía española ha despertado el apetito de los grandes fondos
internacionales. Además, la iniciativa que ha puesto en marcha el ICO, a través de un fondo de
fondos de capital riesgo, ha ayudado a que las gestoras españolas cuenten con más recursos”, destaca
Javier Ulecia, presidente de la Asociación Española de Entidades de Capital Riesgo (ASCRI).
El origen de la industria de private equity, como se la conoce en el
mercado, se remonta a los años cuarenta del siglo pasado. Su negocio
responde, a grandes rasgos, a las siguientes pautas de actuación: una gestora lanza un fondo y toca a
la puerta de potenciales inversores (instituciones de inversión colectiva, aseguradoras y grandes
fortunas); cuando capta el dinero que se había fijado cierra el fondo y comienza a buscar empresas
para comprarlas; normalmente adquiere participaciones de control y está en las compañías entre
cuatro y seis años; durante este tiempo trata que la sociedad crezca o la reestructura — bien con el
equipo gestor que encontró o con gente de su confianza— para así venderla y repartirse las plusvalías,
si las hubiese, con sus inversores.
“El aumento de la actividad en España tiene mucho que ver con el entorno de tipos de interés que hay
ahora. La liquidez beneficia a estos fondos que suelen usar un modelo de adquisición de compañías
muy apalancado [endeudado]. Además, los inversores tradicionales de private equity se encuentran
con un retorno muy bajo en otros activos, mientras que estos fondos les ofrecen, a cambio de más
riesgo y menor liquidez, mucha mayor rentabilidad”, explica José Luis Blanco, socio director de
Latham Watkins, uno de los despachos de abogados más activos en este sector.
Las empresas con presencia del capital riesgo tienen 585.000 trabajadores, más
otros 43.000 en compañías participadas por CDTI y Enisa.
El rosario de compras del capital riesgo en España es muy amplio y variado. Entre las más sonadas
en los últimos meses están las siguientes: CVC se hizo con el control del Grupo Hospitalario Quirón y
de Deóleo; la gestora francesa Eurazo entró en el capital de Desigual; Cinven compró a Gas Natural
su filial de telecomunicaciones (Ufinet); y KKR se hizo con los negocios cementero y papelero del
Grupo Gallardo, y pasó a controlar el 49% de Port Aventura y el 36% de Telepizza.
Uno de los
sectores que está en ebullición es el de la alimentación. Además de las mencionadas operaciones de
Deoleo y Telepizza, otro peso pesado de la industria, Carlyle, ha comprado Palacios Alimentación,
líder español en embutidos y comida preparada, mientras que la firma española Portobello ha
adquirido a Viscofán su filial IAN, propietaria de la conocida marca Carretilla.
“No hay sectores malditos para el capital riesgo. A los inversores les interesan compañías que puedan
convertirse en grupos globales”, dice Gonzalo Rivera, consejero delegado de N+1 Private Equity. Esta
opinión es compartida por Álvaro Pires, socio de la consultora Bain & Company: “España no es solo
construcción, tiene muchas compañías punteras que han crecido fuera y pueden interesar a estos
fondos.
Me estoy refiriendo a sectores como el turismo, la automoción, la aeronáutica, la industria o
las telecomunicaciones”.
El negocio del capital riesgo también se está beneficiando de la lenta recuperación del crédito
bancario tras el estallido de la crisis financiera así como de la necesidad de las compañías de
diversificar sus proveedores de liquidez. El private equity, junto a otros actores del mercado,
constituye lo que se ha denominado como banca en la sombra, un segmento con menos supervisión
y requisitos de capital que tiene una cuota de mercado creciente. “Hay una emergencia de nuevos
jugadores en el mercado de la financiación que son más flexibles que los bancos tradicionales. Ahí se
puede incluir al capital riesgo. El crédito no bancario abre un canal para unir el exceso de liquidez, las
necesidades de financiación de las empresas y la búsqueda de rentabilidad por parte de los
inversores”, destaca Fernando Chueca, director de Carlyle.
Otro aspecto clave para la reactivación del negocio del capital riesgo en España es que por fin se ha
desatascado la vía para realizar desinversiones.
Esta industria requiere de una especie de círculo
virtuoso que cebe la máquina: para que se puedan levantar nuevos fondos con los que realizar
inversiones primero es necesario devolver el capital que pusieron los socios en el fondo anterior; y
eso significa vender las empresas participadas que hay en las carteras. Muchas han sido las gestoras
que durante la crisis tuvieron que aguantar inversiones más de lo comprometido porque no había
compradores o, si los había, era a precios de derribo. En 2014, sin embargo, hubo un récord histórico
de desinversiones por valor de 4.769 millones, casi un 300% más que en 2013.
El mecanismo de liquidez más utilizado fue la venta a un socio industrial (61% del total), seguido por
la salida a Bolsa (14%). Las principales operaciones de venta fueron protagonizadas por Doughty
Hanson en el Grupo Quirón, KKR e Investindustrial en Inaer, Santander en ONOAuna, N+1 y
Blackstone en Mivisa, Bain en Atento, Permira en eDreams y Carlyle e Investindustrial en Applus+.
“En el capital riesgo no cumples tu objetivo hasta que no vendes. Tenemos que devolver el dinero a
los inversores y, por lo tanto, nuestra vida en la empresa es limitada. Que haya más opciones de
desinversión ha hecho que la rueda no se atasque”, explica Pablo Echart, director de 3i en España.
“Cuando el dinero está al 0% el capital va a buscar más réditos en la renta variable y eso hace que
sacar a Bolsa una compañía sea una opción más interesante para algunas gestoras en estos
momentos porque los valoraciones son más altas”, añade Echart.
La importante recaudación de dinero para nuevos fondos que se produjo
en 2014 —la cifra fue superior a la recaudada en los cinco años anteriores
juntos—, que ha tenido continuidad en los primeros meses de 2015, da munición al capital riesgo
para seguir comprando empresas españolas.
Sin embargo, los expertos consultados creen que la
industria se enfrenta a tres desafíos a corto plazo. El primer tiene que ver con el posible
recalentamiento en los precios de las compañías debido al mayor interés que hay por ellas. “Los
private equity que aún no hayan movido ficha tendrán que ser más selectivos porque se va a producir
una inflación de precios. No olvidemos que en este negocio hay que pensar a cuatro o cinco años
vista”, advierte Marcos Semmler, gestor de Springwater. Las valoraciones excesivas, así como las
compras con demasiada carga de deuda, son dos errores del pasado que el sector debería recordar.
“El capital riesgo tiene que ser disciplinado en cuanto a los precios porque cuando sobrepagas te ves
forzado a exigir crecimientos inalcanzables a la compañía para rentabilizar la inversión”, subraya
Gonzalo Rivera.
El segundo desafío para el sector tiene que ver con el escenario político que ha surgido en España tras los comicios autonómicos y municipales, sobre todo si se tiene en cuenta que casi el 80% del dinero
que hay para gastar lo aportaron inversores internacionales. “Es posible que haya ciertas reticencias a
cerrar operaciones hasta que se celebren las elecciones generales, sobre todo en aquellos sectores
más regulados o expuestos a licitación pública”, reconoce Fernando Chueca. “En España es posible
que haya ciertas reticencias a cerrar operaciones hasta que se celebren las elecciones generales, sobre
todo en aquellos sectores más regulados o expuestos a licitación pública.
En los últimos años ha
habido ciertos cambios normativos que han podido transmitir la sensación de cierta inseguridad
jurídica y el mercado piensa que puede ir a más si hay dificultades para formar Gobierno. Por eso, me
sorprendería ver transacciones a corto plazo en sectores como la sanidad, las concesiones o el
inmobiliario. En Reino Unido ya vimos que antes de las elecciones generales hubo un parón en las
inversiones en capital riesgo”, añade el directivo de Carlyle.
El último problema al que debe dar respuesta el sector es qué pasará cuando el fondo de fondos del
ICO invierta todo el dinero que tiene asignado. “El dinero público ha venido a cubrir el hueco dejado
por el inversor institucional en capital riesgo que tradicionalmente hubo en España y que eran las
cajas. Cuando se acabe el fondo del ICO será muy importante crear un marco regulatorio que
incentive a los fondos de pensiones españoles y a las aseguradoras a invertir en private equity”, avisa
José Luis Molina, socio de Altamar Capital Partners.
El modus operandi del capital riesgo basado en rentabilizar la inversión en una compañía en muy
poco tiempo hace que su actividad sea objeto de críticas desde algunos ámbitos.
“Puede haber
determinados casos en los que gracias a estos fondos se haya reflotado una compañía, sin embargo,
creo que en líneas generales es una industria que plantea más problemas de los que soluciona.
Hemos visto muchos casos de empresas adquiridas por capital riesgo que han sido esquilmadas al
venderse sus activos más valiosos”, denuncia Jesús González, director de previsión social de UGT.
“Otro riesgo es la despersonalización de las compañías. Los dueños tradicionales se las venden a unos
fondos cuyos propietarios finales no están en España. Es un capital disperso que no tiene cara y ojos
y que no está en el día a día de las empresas”, dice este experto.
Desde el sector, sin embargo, tratan de quitarse esta imagen de tiburón financiero.
“El capital riesgo
es importante para la economía de un país por tres razones. En primer lugar, porque aporta
financiación a las empresas y ofrece una ventana de liquidez para aquellos accionistas que quieran
vender su participación. Además, aporta seriedad y profesionalización en la gestión de las compañías.
Por último, hay que recordar que sin el apoyo del capital riesgo es prácticamente imposible que haya
emprendedores que creen nuevas empresas”, argumenta Javier Ulecia. Además, el presidente de
ASCRI recuerda que en España las empresas con presencia del capital riesgo en su capital –2.134
grupos, el 90% pymes–, emplean a más de 600.000 personas.
“Hay un elemento diferenciador en España. Y es que la industria ha aprendido que no todas las
empresas valen para el capital riesgo. Por eso creo que ahora se selecciona más y se eligen mejor
aquellos proyectos donde el private equity pueda aportar algo más que dinero. ¿Qué más puede
ofrecer? Profesionalización en la gestión, mejores prácticas corporativas, experiencia y una red
internacional de contactos para hacer crecer a las compañías”, destaca Pablo Echart.
Las señales de recuperación del
crecimiento en todas las economías
avanzadas coexisten con unas
condiciones financieras
excepcionalmente laxas, propiciadoras
de una menor aversión al riesgo en todo
tipo de decisiones de inversión. Incluidas
aquellas que por su propia naturaleza
incorporan mas incertidumbre en sus
resultados, como son las articuladas en
torno al ”venture capital”, o capital
riesgo. Se trata de proyectos de inversión
que, al menos en su concepción mas
característica, el denominado capital
semilla, se dirige a financiar proyectos
nuevos de empresas a las que se les supone un potencial de crecimiento de ingresos y beneficios
superior al promedio (a cambio de un mayor riesgo de fracaso).
Junto a esos proyectos en empresas
jóvenes o recién nacidas, el capital riesgo se dirige también a la toma de participaciones en empresas
ya establecidas, pero cuyos fundamentos valorativos despiertan el apetito inversor de particulares,
familias o fondos de inversión, nacionales o extranjeros.
En esa renovada avidez por asumir riesgo, el incentivo más poderoso radica en las muy bajas
remuneraciones para activos con menor riesgo. La liquidez abundante busca opciones que mejoren
una oferta de remuneración de los depósitos bancarios o de la deuda pública históricamente
reducida. Los fondos de inversión en general forman parte de los beneficiarios. Según Inverco, el
patrimonio de esas modalidades de inversión colectiva y las SICAV está en máximos históricos, con
más de 366.000 millones.
Pero también se benefician aquellos otros fondos de respaldo menos popular que invierten en
empresas en crecimiento. Han sido los de capital extranjero los que desde el inicio de la crisis han
tratado de detectar oportunidades, gangas, ya sea en empresas jóvenes o maduras, aprovechando las
dificultades derivadas de la sequía crediticia.
El objetivo de ese tipo de fondos está claro: tras la inyección de recursos financieros, y eventualmente
mejoras en la gestión y proyección comercial de las empresas, se espera multiplicar el dinero
invertido. Y cuanto antes, mejor.
Esa es la finalidad de los fondos de capital riesgo que en ocasiones
encuentran la contrapartida deseada en unos accionistas dispuestos a ceder el control a cambio de
buenas plusvalías.
El desarrollo de este mercado ha venido impulsado por la constitución de fondos finalistas, que
reciben recursos a todo tipo de inversores de cierta magnitud y que tienen asignado un propósito
concreto, normalmente sectorial y con un plazo de desinversión igualmente definido, ya sea mediante
la cesión a otros socios o a través de la salida a bolsa.
Han sido ese tipo de fondos los que en mayor medida fundamentaron el dinamismo tecnológico y
empresarial en las economías más avanzadas. Forma parte de esa diversificación institucional e
instrumental de los sistemas financieros más desarrollados, a la que se tratan de acercar las
iniciativas en torno a la Unión de los Mercados de Capitales, en la UE.
En España su desarrollo es limitado, en especial en las modalidades que invierten en las fases iniciales de la vida de una empresa. Por eso, todas las administraciones han tratado de fomentar su
desarrollo, pero con resultados ciertamente muy limitados. La crisis ha contribuido a abaratar y
definir algunas gangas en España al tiempo que los bajos rendimientos alternativos ha fomentado el
renacimiento del sector, pero en empresas ya maduras, en la mayoría de los casos. A lo largo del año
pasado esos fondos captaron más recursos para invertir que en los cinco años precedentes. El
protagonismo que va a desempeñar el ICO en esa dinamización sería bueno que lo hiciera en
proyectos verdaderamente asociados al aumento de la natalidad empresarial, a la innovación, y no
tanto al intercambio de manos de empresas rebajadas.
